在SC论坛的高人小布的一篇文章。
转载过来，研究研究
从今年1月以来,我的思考方向从如何在牛市中获利,转变成泡沫是如何破灭的.提早一步做到心里有数,主要研究方向是历次大国崛起中的泡沫形成与破灭,在本世纪较有参考性的则是美国的三次,29年,69年,01年.日本则是89年.虽然中美日国情不同,但是经济规律总有其普遍性的一面.美国和日本的经济基础都不同,美国是大国,地产与股市资源宽裕,自由市场为主导,体现出的是地产与股市互为起落的特征.同时美国三次大泡沫中,有两次是技术突破带来的泡沫,只有69年是纯资金推动型.日本则为政府主导,出口导向型,长期高储蓄率,高外汇储备,货币升值后带来了纯资金推动型泡沫,但日本是小国,证券土地资源都很有限,所以呈现了土地证券全面上涨的态势.
中国是两国特征兼而有之,又有不同,我们具备美国的容量,日本的架构,同时还有两者都没有的强大发展潜力.那中国的资产市场将会在这些特征下如何发展呢?
悲观的莫过于泡沫论,说中国股市,房市和发达国家成熟市场相比都远远高估,中国资产市场将遇到泡沫破灭,陷于崩溃的局面.这种观点是忽略了中国作为世界第一人口大国崛起的力量和速度.资产市场的价格就是预计未来,13亿中国人从落后贫穷,到大家衣时住行都要小康,当中要发挥多大的力量?成熟市场的GDP增长只有2%,大象企业增长5%.中国则分别是10%和20%以上,既然增长如此不同,那对未来的复合增长预期自然要相差很大,那市盈率自然会差别很大,直接拿西方成熟市场作为参照的是不科学的.
乐观的观点,则是正好相反,极力夸大中国的高增长,认为只要中国高增长,就能包医百病.首先中国高增长也是建立实体经济发展的基础之上的,实体经济的成长决没有虚拟经济增长那么容易,中国还有各种各样的体制性问题,资源性问题要解决.所以中国的高增长也只会在合理的速度成长,而不是大跃进的速度成长.第二,中国经济高增长也不是这两年牛市才有的事情,中国经济高增长已经持续了很多年,但照样产生02-05四年大熊市,说明股市在中短期内并不一定会和经济增长同步,而是随着经济增长上下波动.看好中国未来成长现在不过成为了很多散户或者投机者内心的救命草而已,给投机一个看似合理的理由。
那么中国的股市到底是如何趋向呢?是否见顶呢?如果拿市盈率作为指标,美国的平均市赢率是达到60多-70倍破灭的,而日本则是达到200倍.但是巧合的是相对比较稳定的市净率却是一致的从1.5倍到5倍而崩盘.打个可能不完全恰当的比如,把美国股市和日本股市看成两个股票,那美国无疑是大盘绩优股,而89年的日本则是小盘成长股.那中国当前的现状就是拥有资产重组题材的大盘成长股了.那么这样来说中国平均市盈率的极限应该美国之上,日本之下.再拿数据说话,据统计,一般上市公司的平均业绩增长是GDP增长速度的2.5倍到4倍,中国连续多年10%左右的速度成长,那中国上市公司的平均业绩增长至少是25%-40%.抛去07年新会计准则的调整,以受影响较小的大盘蓝筹股如中石化,工商银行,中国人寿等的业绩增长都是超过30% H股没有涉及会计调整,同样获得同样的业绩涨幅, 并非只是会计游戏,而是经济增长的体现.如此强劲的增长之下,中国市盈率溢价是合情合理的.按照国际上市盈率计算法则,30%的增长,可以获得30倍的动态市盈率以及一年期69倍静态市盈率.将近70倍市盈率在美国市场几乎可判死刑,而在中国的强劲增长条件下,却只能算的上是合理估值,如果按照高估的定义,高出30%以上的实际价值,至少也要高出21点,即整体市场90倍市盈率才是中国市场的泡沫破裂的极限.而目前中国市场的整体市盈率还只有50倍出头,虽然不低,却离极限还有相当距离.从另一个指标,市净率指标,目前中国整体市净率是4倍,离5倍这个破裂值也有25%的差距,同时随着资产注入,股本增发的增多,中国企业的资产上升也是相当快速的.从而延缓了市净率的增长速度.从更长期来看,中国的人口红利即生育高峰的人口到达45岁高消费期还有20年的时间,中国将面临的极有可能不仅是黄金10年,可能是20年.中国的规模有足够的惯性和容量.
据上面的一些指标分析,是不是说明中国股市目前很健康?答案也没有那么简单.的确中国股市还有上升的空间,但是从个股来讲,却不是如此.那些业绩好,成长快,占据行业优势\的优质企业并未产生很重大的泡沫,而许多概念股,垃圾股却已经大大超出了实际价值,进入了危险的区间.纵观本次牛市行情,可以说07年3月以前还是合理的,理智的.资金主要是抢占优质行业,优质企业.3月之后的市场则开始了相当的疯狂,可以说出现了很多牛市末日的特征:散户控盘,概念垃圾当道,IPO热潮,短线交易盛行,鸡尾酒理论第四阶段等等.曾经受到做为市场风向标的基金,QFII在这两个月中是踏空的,以他们的标准来看市场已经到了危险的地步.相反大量的散户的涌入,导致了市场力量的改变,机构从90%减少的30%,而散户却上升到了70%.散户在两个月内大大战胜了基金,战胜了专业投资人.这一切合理吗?难道毫无经验的散户真的能够战胜专业,资金雄厚消息灵通的机构投资人?或许少数散户能够做到,但是整个散户群都能做到战胜机构却是不可思议的.从短期来讲,散户控盘是非常危险的.投资大师说投资三大要素:常识,独立思考,耐心,这三条散户都不具备,散户市是建立在脆弱的基础上,短线的股市如同一个巨大的旁氏骗局,每个人需要更多的下线才能保持收益,一旦大盘无力上攻,或新入资本不足,散户就极易造成恐慌式崩盘.以美国1962年为例,做为美国历史上最后一次散户市,散户在盲目追高股市后又恐慌抛盘,最后被机构逢低接盘,机构成了大赢家和大英雄.从此机构彻底成为市场的主力.在国外市场,机构要占据市场的8成以上,这是成熟市场发展的必然趋势.
所以中国的股市,长期来讲只是起步,中期来说也有理论的空间.而短期积累的风险却非常大了.这并不是说一定要立刻出现调整,或者急挫.在狂热的市场投机心理下,任何超出想象的奇迹都会发生,而结果却是不用想象的灾难.所以在中国股市中,除了散户,机构,企业以外,另一个至关重要的角色一定要出场了,那就是中国政府的态度以及手段.诚如前面所分析的:中国股市还有非常远大的前景,中国股市远还未到达实现资产证券化,高效率配置金融资源的融资市场的境界.在多数人眼里,股市还不过一个几年一遇的大赌场而已.政府的态度可以断定:股市一定要保,但是不是通过上涨,吸引更多的投机资本或不稳定的散户资本来保.目前散户控盘的急速上涨的局面如果不加以控制,那么发展下去极有可能让未来大有可为的股市又一夜回到革命前.覆巢之下焉有完卵,泡沫破灭之下的败局,是需要全社会来承担的.如果等到日本89年已经泡沫到不可收拾的时刻,政府才加以控制,代价是几乎20年的停滞和倒退.所以长痛不如短痛,政府必将干预股市.所幸政府能够使用的工具还很多.第一控制流动性泛滥:低利率,低汇率曾经是中国前几年快速增长的两个法宝.企业能够以低成本获得资本,并低价格进行出口.但是如同日本当年一样,中国人民币一经升值,立刻引来了两大挑战,一个是国外资本流入获取升值利益,导致国内资产价格上涨, 从而让国内低利息高储蓄率环境下的资金也一拥而出,追逐资产价格上涨的收益.二是汇率上升是否将对出口导向型的企业造成巨大的压力?吸取日本当年升值过快导致资产上涨过快,企业实力却下降的教训.中国政府是坚持逐步提高汇率,以时间换空间,让市场,让企业都获得缓冲的机会.政府两难的地方在于降低国内的流动性过剩必须升息,升息却又会进一步吸引外部的流动资本进入导致进一步升值这样的恶性循环.,难免使用国家调控工具的时候投鼠忌器.2007前几个月国内经济运行的情况来看,形势比较危急了,已经到了过热的边缘:能源,农产品价格直线上升,名义CPI到达了政府可以容忍的上线,实际CPI更多还要高出不少.股市异常火爆,5个月就翻了一翻而苦心打压的房市也开始卷土重来.政府必须要拿出决心了,国内流动性过剩即将到了不可控制的地步,而汇率却还在国家控制力之内,目前第一要务就是缓解国内的流动性过剩问题.几次提高储备金率,提高利率,甚至在5月21日历史第一次三大棒齐下,前面已经说过了提高利率是双刃剑,政府要进行调控的决心是显而易见,是坚定的.那股市又如何反映呢?散户控盘的情况下,无知无畏.把每次政府的调控举措当作是利空出净.当作是利好.目前QFII,社保,保险等机构已经成撤离状态,基金也是仓位下降.散户却还是义无反顾,天天数钱.中国的散户都是使用自有资金,所以上升0.27的利率对散户来说实在太没有吸引力了,政府对老百姓的自有财产也是控制力不足.正因为如此,要改变现在股市逐步迈向危险的格局最好的办法是一个措施接一个措施的出台,让股市暂时失去赚钱效应,让散户能够在损失还不至于严重影响社会和谐的条件下,把钱流出.,即便不流回银行,即使不撤离股市也要流到政府更容易控制的基金,估值相对较低的H股,B股,甚至于QDII产品中去.或者加速大盘红筹的回归,扩大股票供给,或者尽快建立做空机制,让机构有套期保值的工具得以规避系统性风险.无论怎么说,于2007年3,4月进入股市的散户来讲,不但虚幻的胜利果实终将全部要吐出去,而且会为自己的无知和不理智付上学费.
阅读全文
